В США и других странах из-за того, что многие лишились работы, стоит ожидать роста показателей безработицы до уровней, невиданных со времен Великой депрессии. Фискальные меры по сдерживанию кризиса приводят к увеличению дефицита до уровня, который последний раз наблюдался во время Второй мировой войны. Оба события породили страхи и заявления о том, что нынешний кризис может перерасти в депрессию или долговой кризис, но эти опасения могут оказаться необоснованными, пишут Филипп Карлссон-Шлезак, Мартин Ривз и Пол Шварц в опубликованной 1 мая статье в Harvard Business Review.
Авторы задаются вопрос, не слишком ли рано для такого пессимизма. Безусловно, интенсивность нынешнего шока не подлежит сомнению — глубина и скорость падения производства беспрецедентные и пугающие. Из-за коронавируса, если экономики не вернутся полностью к своим прежним траектории или темпам роста, макроэкономическая структура уже никогда не будет прежней. Тем не менее от макроэкономического шока — даже серьезного — до структурного коллапса, такого как депрессия или долговой кризис, еще далеко.
Параметром, который нужно отслеживать, является стабильность цен. Именно она — ключ к благоприятному макроэкономическому режиму. Слом этого режима, такой как депрессия или долговой кризис, характеризуется переходом к крайней дефляции или инфляции и, следовательно, нарушением нормального функционирования экономики. За последние 30 лет экономика США переживала падение, низкую и стабильную инфляцию, что, в свою очередь, привело к низким процентным ставкам, более длительным деловым циклам и высокой оценке активов. Но если произойдет нарушение стабильности цен, это будет иметь серьезные последствия для реального и финансового секторов экономики.
По словам авторов, с учетом этого актуален вопрос, насколько сильно сейчас нужно волноваться. Для ответа на него следует рассмотреть те факторы, которые и приводят к структурному коллапсу. Так, серьезный кризис от структурного коллапса отделяют грамотный политический курс и готовность тех, кто его проводит, к решительным мерам. Остановить негативную траекторию кризисной экономики оказывается невозможным, если постоянно принимаются неадекватные политические меры, коренящиеся либо в неспособности, либо в нежелании политиков. Авторы наметили четыре пути, которые ведут к структурному коллапсу, прибегнув к историческим примерам для иллюстрации каждого из них.
БУДЬТЕ В КУРСЕ
- 06.05.20 Куда податься офисному сотруднику после карантина?
- 29.04.20 Постамериканская эпоха наступила: пандемия тому доказательство — Strategist
- 29.04.20 Приднестровье не Молдавия: с кем иметь дело России?
- 28.04.20 Мифы от ректора ВШЭ. Ожидание краха традиционного национального государства
Во-первых, к депрессии приводит неспособность политиков концептуально диагностировать и решить проблему. Классическим примером была Великая депрессия — эпический провал политического курса, который способствовал не только углублению кризиса, но и его продолжительности.
Тогда те, кто принимал решения, допустили два концептуальных просчета — проводили, с одной стороны, неверную денежно-кредитную политику, допустив банковский кризис, а с другой — ошибочную бюджетную политику, пойдя на меры жесткой экономии.
В первом случае из-за недостаточного надзора за банковской системой, жесткой монетарной политики и бегства вкладчиков в период с 1929 по 1933 год произошло банкротство тысяч банков, повлекшее громадные убытки для вкладчиков. Развал банковской системы нанес удар по потоку кредитов фирмам и домашним хозяйствам. Несмотря на то что Федеральный резерв был создан в 1913 году якобы для борьбы с такими кризисами, он бездействовал, пока происходил коллапс банковской системы, полагая, что денежно-кредитная политика проводится на надежном фундаменте. В действительности же она была в корне неверной.
Во втором случае, когда проводилась неверная бюджетная политика, политики также слишком долго бездействовали, наблюдая за гибелью экономики. Новый курс президента США Франклина Рузвельта появился слишком поздно, чтобы предотвратить депрессию. Кроме того, предлагаемых им мер было недостаточно, чтобы остановить негативные тенденции. И когда фискальная политика была в очередной раз ужесточена в 1937−38 годах, экономика снова рухнула. Впоследствии лишь Вторая мировая война смогла положить конец Великой депрессии, значительно повысив совокупный спрос и даже вернув экономический рост к тенденции, предшествовавшей депрессии.
Результатом этих политических ошибок стала сильная дефляция (обвал уровня цен) — более чем на 20%. Это означало, что хотя уровень безработицы был на очень высоком уровне, номинальная стоимость многих активов резко упала, а реальное бремя большинства долгов резко возросло, в результате чего домохозяйства и фирмы оказались неспособны восстановить свои позиции.
Во-вторых, глубокий кризис может перейти к депрессии, когда экономический диагноз ясен, средства известны, но на пути решения стоят политики. Это проблема желания, а не понимания и мышления. Чтобы проиллюстрировать этот риск, далеко ходить не нужно: отсутствие политической воли привело к тому, что экономика США оказалась в опасной близости от дефляционной депрессии в 2008 году, когда Конгресс США не смог договориться о пути выхода из мирового финансового кризиса.
К концу 2008 года потери банковского капитала оказались огромными, это привело к кредитному кризису, который наносил ущерб экономике. При шаткой банковской системе риск перехода к дефляционной депрессии был реальным, что подчеркивалось снижением инфляционных ожиданий в глубине кризиса.
Самый опасный момент наступил 29 сентября 2008 года, когда палата представителей проголосовала против Программы помощи проблемным активам (TARP), спасительного пакета на $700 млрд для рекапитализации (или спасения) банков. Последовавший за этим обвал рынка помог изменить политические издержки противодействия TARP, и через несколько дней, 3 октября, законопроект был принят.
По сути, политическая готовность была найдена в последнюю минуту, благодаря чему удалось предотвратить структурный коллапс и сдержать его структурное воздействие рамками U-образного шока. Хотя экономика США восстановила темпы роста через несколько лет, она так и не вернулась на докризисный путь роста, что и является определением U-образного шока.
В-третьих, серьезный кризис может обернуться депрессией, когда у политиков нет оперативной автономии, полномочий или финансовых ресурсов для действий. Это происходит в странах или регионах, которые не имеют денежного суверенитета или автономии центрального банка. Иными словами, во времена кризиса они не могут положиться на центральный банк в обеспечении здорового кредитного потока, даже если их валюта стабильна. Внутренняя депрессия — снижение цен и заработной платы — является единственным способом для таких экономик сбалансировать и удовлетворить ограничения денежной зависимости.
Возможно, лучшим примером такой зависимости являются отношения Греции с Европейским центральным банком (ЕЦБ) в условиях мирового финансового кризиса. Поскольку у нее не было возможности использовать ЕЦБ для доступа к финансированию, Греции пришлось впасть в депрессию, которая сопровождалась сильным дефляционным давлением.
Наконец, есть еще один негативный вариант развития событий, который чреват не депрессией, а долговым кризисом. В этом случае политики знают, что делать, располагают политической волей, но они не могут мобилизовать реальные ресурсы, чтобы сделать что-либо, поскольку рынки отвергают предлагаемые ими меры. Отличие его от других сценариев заключается в том, что вместо дефляции он приводит к высокой инфляции.
В качестве примера можно указать Аргентину в разные моменты времени, финансовый кризис в Азии в 1997 году, долговой кризис в Латинской Америке в 1980-х годах и даже Веймарскую Германию. Во всех этих случаях политики не могли собрать реальные ресурсы для финансирования своих расходы, потому что долговые и валютные рынки были против предлагаемых ими мер.
Рассматривая риски долгового кризиса, комментаторы слишком часто озабочены уровнем долга, но это неправильное понимание долговых кризисов. Они происходят — и не происходят — при любых соотношениях долга к ВВП. Другие факторы, включая фиксированные инфляционные ожидания, отрицательные корреляции кредитного рейтинга (когда риск повышается, ставки снижаются), глобальный спрос на конкретную валюту, а также разница между номинальным процентом и темпами роста, влияют на способность экономики финансировать себя больше, чем отношение долга к ВВП.
На этом фоне авторы указывают, что есть ряд причин, по которым не стоит говорить о грядущем структурном коллапсе США: хотя такой вариант развития событий не является невозможным, его не стоит считать неизбежным или естественным.
Так, в плане проведения ошибочной политики можно говорить о том, что ситуация далека от той, которая имела место до Великой депрессии. В монетарном плане первые признаки пертурбации банковской системы — на рынках РЕПО и коммерческих бумаг — были встречены своевременными и значительными мерами денежно-кредитной политики.
С фискальной стороны не потребовалось много времени — конечно, по стандартам Вашингтона, — чтобы принять закон CARES Act на сумму $2 трлн. Эти средства выделяются для противодействия волне проблем с ликвидностью и капиталом для реальной экономики. Помимо каких-либо конкретных политических действий, можно наблюдать мышление, в рамках которого политики готовы искать разные решения до тех пор, пока не будет найдено правильное. Иными словами, ситуация кардинальным образом отличается от той, которую можно было наблюдать в 1930х годах.
В плане политической готовности, хотя и невозможно быть уверенным, что политические расчеты не встанут на пути предотвращения структурного коллапса, такое развитие событий не очень правдоподобно, потому что политические издержки высоки. Безусловно, существует два риска, что политики не пожелают разработать нужный законодательный акт, возможно, из-за различий в анализе, убеждениях или догмах; а также окажутся неспособными его принять, потому что одна сторона увидит большую политическую выгоду в препятствии ему. Хотя фиаско TARP напоминает о реальности обоих сценариев, не следует закрывать глаза на то, что кризисы, как правило, несколько сглаживают преграды, стоящие на пути к заключению нужных соглашений. Кроме того, издержки политической обструкции особенно высоки, даже в год выборов.
Рассматривать же риск политической зависимости применительно к США не имеет смысла. Федеральная резервная система всегда будет содействовать фискальной политике во времена низкой и стабильной инфляции и здоровой валюты.
Наконец, долговой кризис, вызванный непринятием предлагаемых властями мер, кажется в США маловероятным: инфляционные ожидания очень хорошо зафиксированы (и, во всяком случае, слишком низки). Корреляция процентных рисков очень устойчива, когда в периоды риска (момент, когда инвесторы менее терпимы к риску, а цены на активы, подверженные риску, такие как акции, падают) цены на облигации растут (доходность падает).
Статус доллара США как резервной валюты надежен, поскольку остальной мир вынужден хранить безопасные активы США (и не желает роста их валют). А номинальные процентные ставки, как правило, ниже, чем номинальный рост. Все эти факторы создают благоприятные условия финансирования. Может ли коронавирус повредить всё это и вызвать кризис, при котором рынки откажутся покупать долги США? Такой сценарий возможен, но очень неправдоподобен. Более того, такой процесс был бы долгим и болезненным.
В том же, что касается причин страха перед возможностью такого развития событий, авторы связывают их отчасти с крайней интенсивностью вызванного коронавирусом шока. Хотя эти опасения понятны, возникающие в результате них аналитические ошибки могут иметь значительные последствия с точки зрения установления ложных ожиданий и выделения средств на эффективные планы.
В этой связи авторы указывают на необходимость придерживаться ряда принципов интеллектуальной дисциплины, чтобы избежать аналитических ловушек. Прежде всего, нужно с осторожностью проводить исторические параллели. Прибегать к историческому опыту в описании будущих моделей нужно, но нужно помнить о том, что является действующей силой в нынешних условиях. Затем стоит остерегаться отдельных данных и выводов, которые можно из них сделать. Кроме того, иногда, когда один из параметров предвещает катастрофическое развитие событий, стоит сделать шаг назад и посмотреть на картину в целом. Наконец, не стоит забывать о том, что означают выявленные сценарии. Иногда выходит так, что не все выкладки согласуются друг с другом.
Ранее на сайте ИА REX: Почему популисты так хотят многополярности в мире? – The Foreign Policy
Комментарии читателей (0):